4 月 CIO 投資思維：解構 StashAway 投資哲學 — ERAA® 經濟環境導向的資產配置策略

StashAway ERAA® 旨在幫助客戶減低投資風險，讓財富長線增長。這套 StahAway 獨有的投資模型結合了獲諾貝爾獎的資產組合理論，旨在透過識別宏觀經濟環境變化來決定資產配置，在盡量提高長線收益的同時，將投資風險維持於所選定的水平。

鑒於早前 ERAA® 偵測到經濟環境變化，因此我們為客戶投資組合進行 “前瞻調倉”。我們希望藉此機會回顧此投資框架，已及過去幾年間 ERAA® 優化投資組合的細節。

今期 CIO 投資思維中，你將可深入了解 ERAA® 的運作模式，以及了解我們的投資組合如何透過  ERAA® 作為決策依據。

今期重點內容：

• 分散投資是唯一的 “免費午餐”：參考曆史數據，90% 以上的長線投資回報來自有效的資產配置，而非 “揀股”，因此我們根據 “現代投資組合理論”（Modern Portfolio Theory；MPT）的原理來建立 ERAA® ，透過創建多元投資組合，並於特定風險水平下實現更高回報。

• ERAA® 可適應宏觀經濟週期：透過實時的宏觀數據，ERAA® 能識別當下的經濟環境，配合嚴格的風險管理及治理機制，我們的投資組合可駕馭經濟週期變化及市場不確定性。

• ERAA® 的表現經得起時間考驗：過去 2 年，我們處於 “滯脹” 環境中（即是低增長及高通脹），ERAA® 的配置幫我們的 “風險自選投資組合” 獲得穩健回報，並超越相同風險基準。

• 經濟週期千變萬化，ERAA® 緊貼其中：ERAA® 的最新數據顯示經濟週期正在變化，轉向高通脹及經濟增長。鑑於這轉變，股票、長期債券及較高風險資產出現投資機會，而 ERAA® 已相應地為投資組合進行 “前瞻調倉”。

專注資產配置 — 拒絕 “揀股” — 帶動投資組合核心增長

自 2017 年以來，ERAA® 所管理的投資組合一直是 StashAway 眾多產品的核心。透過系統化的數據分析，避免人為偏見，投資組合的每個決策都是根據數千個數據來決定。

我們之所以著重上述過程，原因是研究一直表明，主動型的基金管理方式（即透過基金經理操盤）雖然短期內有可能跑贏大市，但跟相同風險基準相比，無論是中期或長期表現都較為遜色。

2023 年的 SPIVA US Scorecard 將美國主動型基金經理的業績與相關 S&P 基准進行比較，調查發現：

• 75.3% 的美國股票基金於 2023 年的表現跑輸 S&P 綜合 1500 指數；
• 94% 的美國股票基金於過去 20 年間的表現都遜於 S&P 綜合 1500 指數。

此外，根據 Determinants of Portfolio Performance （意譯：投資組合表現的決定性因素）  等開創性學術研究發現，資產配置決定了 90% 以上的投資回報 。

背後的原因是，同一資產類別的證券（如單一股票或債券）之間具有高度的相關性，例如疫情期間（2020 年 3 月），無論是投資 Microsoft 或 Apple，這兩隻股票都出現拋售。

另一方面，不同資產類別的表現或有明顯差異，再次以疫情期間為例，雖然股市下跌，但隨著投資者紛紛轉向避險資產，成功帶動債券上漲。

如果想從中獲利，留意投資組合的多元性可能是唯一 “免費午餐”。簡言之，將 “長遠看升”但 “短期內不具關聯性” 的資產類別配置在一起，於相同風險水平下可獲得更高的回報。

ERAA® 以創建多元投資組合為基礎，增設智能數據分析功能

StashAway 的資產配置策略乃根據 “現代投資組合理論”（Modern Portfolio Theory；MPT - 參閱文末釋義部分）的理論原則運行，這個諾貝爾獲獎方法受許多資產管理公司青睞，用於建立策略性資產配置（Strategic Asset Allocation；SAA）投資組合。這類型的投資組合一般根據客戶的風險承受能力及投資偏好作為長線核心，並不會輕易因宏觀經濟及市場狀況而改動資產配置。

但這種靜態的資產配置方式有一個缺點，就是組合的風險可能會隨著不同的經濟環境而改變。如果投資者非常進取，整個投資組合為 100% 股票配置的話，跟高經濟增長期相比，投資組合在經濟衰退時期可能會十分波動。

而 ERAA® 正能克服這一缺點，這樣無論經濟週期（下文將詳述）處於哪個階段， ERAA® 都可確保客戶的投資者風險維持指定的水平 — 如經濟持續增長，可加入更多股票配置，至於在經濟衰退時，則以增加現金及黃金配置等避險資產來穩定投資組合的風險。

回顧 2022 年末，ERAA® 發出訊號反映經濟環境轉向 “滯脹”，並相應調整投資組合的配置，因應這經濟環境增加必要的保障。

圖 1 ：資產類別的回報率有機會因經濟環境而出現極大差異（資料來源：StashAway 及 Bloomberg）* 數據為 2002 年 7 月至 2024 年 4 月期間，為每個經濟環境的按年超額回報。

ERAA® 如何定義經濟環境？

ERAA® 透過實時監控經濟週期數據以識別當前處於那個環境。於此基礎下，ERAA® 將週期分為兩組軸：“增長” 及 “通脹”，並再細分為 4 種經濟環境。

• 經濟增長（正增長 - 低通脹）：顧名思義，這種經濟環境有利較高風險的資產，原因是經濟增長積極，而通脹較低。這種環境下，股票往往表現最好。
  

• 通脹型增長（正增長 - 高通脹）：隨著經濟升溫，通脹隨之加劇，大宗商品價格一般開始飆升，而週期性資產往往表現良好。
  

• 滯脹（負增長 - 高通脹）：隨著央行收緊政策，為抗通脹並減緩經濟增長，股市波動性加大，現金等價物與黃金等避險資產往往表現良好。
  

• 衰退（負增長 - 低通脹）：成長與通脹均轉為負。這種環境下，央行開始放寬貨幣政策以刺激經濟增長，債券也為投資組合提供保本作用。
  

過往幾年，我們加強了 ERAA® 的識別功能，以經濟增長速度的變化，進一步將每種環境細分兩種 “狀態”，讓我們可更細緻地分析經濟週期，按需要微調投資組合的資產配置，最終提高長遠回報。

圖 2：ERAA® 透過宏觀經濟數據來釐定當前經濟環境（資料來源：StashAway）

風險管理乃 ERAA® 的運作核心

任何系統如沒有適當的控制措施，都有可能作出錯誤的決定，因此我們於投資過程中建立嚴格的風險管理及治理機制。

從創建投資組合開始，ERAA® 透過 StashAway 風險指數（StashAway Risk Index；SRI）作釐定每個投資組合的風險水平。用專業術語表達的話，我們採用按 12 個月計算的 99% -風險價值（又稱 Value-at-Risk；VaR，詳細參閱文末釋意）。ERAA® 將根據這點來決定投資組合的資產配置。

最重要是，為進一步管理客戶的投資風險，我們根據以下方向改善投資組合的建構技術：

• 追蹤誤差限制：於該投資組合的波幅中設定限制，確保投資組合不能明顯偏離其相同風險基準。
  

• 針對單一板塊或國家的最大配置百分比：這避免投資組合過分集中於單一資產類別。
  

最後，StashAway 的顧問、投資委員會及投資團隊透過數十年的投資及市場經驗，對 ERAA® 的產出分析進行監督，確保風險管理流程全面到位。

優化 ERAA® 相同風險基準（Benchmark）以反映市場變化

投資者可透過相同風險基准了解投資組合的建構基礎及預期表現，如涵蓋廣泛美股的基金或會以 S&P 500 作為比較的指標。

而 ERAA® 投資環球多元資產類別，再利用這些資產類別來設定其相同風險基準，即每個資產類別與其相應的投資組合，具有相同的風險水平（按 VaR 衡量）。雖然該等基準屬靜態指標，但 ERAA® 能透過這些基準識別經濟環境變化，再來調整投資組合的配置，表現甚至能超越該等基準。

ERAA® 推出市場至今已 7 年，市場發生結構性變化，因此我們也更新了一直沿用的相同風險基準，而這些變動將優化 ERAA® 的可投資領域，並協助我們以更有效的方式管理客戶的投資風險。以下，是我們主要優化的 2 項內容：

• 於較低風險投資組合（StashAway SRI 為 14% 或以下）的基準中加入超短期美國國債。鑑於近年債券市場的波幅加劇及利率變高，加入此資產有助穩定回報。
  

• 於 “風險自選投資組合” 及 “社會責任投資組合” 的基準中將加入黃金，透過黃金的避險特色，對沖股債的風險，提高投資組合的防禦性及多元性，進而於不同經濟週期中產生更好的經風險調整後回報。
  

資料來源：StashAway；註：金額約整至最近數字，權重總和或不等於 100。股票以 MSCI MXWD 環球指數為基準，債券以富時環球 SBWGU 政府債券指數為基準。超短期國債為 Bloomberg 1-3 個月的美國股債 LD12TRUU 指數，黃金為由 Bloomberg 黃金 BCOMGCTR 指數的總回報。

頂尖 ETF 建成 ERAA® 出色的表現

投資者經常會問到的問題：如何挑選最能代表特定資產類別的 ETF？於 StashAway，我們透過系統框架來評估 ETF 是否適合，而篩選或評估的條件分為以下 6 項：

• 高流動性：考量 ETF 的資產總值及交易量，並以相關證券的流動性。
  

• 成本效益：包括管理費、買賣價差及稅金。
  

• 基準成效：跟相同風險基準相比具較低的追蹤誤差。
  

• 可信性： ETF 發行商的信譽與聲譽。
  

• ETF 結構簡單：不含槓桿或衍生商品等附加功能。
  

• 該 ETF 的相關證券具有最少 3 年的往績記錄。
  

我們結合上述因素再整合出一組可量化的評分，從而協助我們挑選最好 ETF 納入 ERAA® 的可投資領域。

ERAA® 的資產配置策略助組合應對近年的高通脹環境

為具體闡述 ERAA® 強大的功能，請仔細看看我們 SRI 22 （屬中等風險）的投資組合（相當於 60/40 股債比例的投資組合）於過去兩年通脹加劇及市場波動下的表現。

如下圖所示，與相同風險基準相比，ERAA® 的配置使 SRI 22 的投資組合展現更低的跌幅、更小的波動性，而回報亦更高。自 2022 年初以來，收益同比增加 +0.2%，而其相同風險基準的60/40 靜態股債配置則虧損 -4.8%。

另外，隨著 2021 年及 2022 年通脹達到頂峰，ERAA® 加入能源概念股及黃金配置，再於 2022 年底的滯脹環境中，傾向加入具防禦性的資產類別（短期債券及大盤股）。

圖 3：投資組合的已平衡的配置具較低波動性，有助長線跑贏相同風險基準（資料來源：StashAway；註：總累計回報指數截至 2021 年 12 月 31 日。SRI 6.5% 的相同風險基準為 5%全球股票（按 MSCI 全球國家指數）及 95% 全球債券（按富時全球政府債券指數），SRI 22 的相同風險基準為 60% 全球股票 40% 全球債券，SRI 36 為 100% 全球股票。 於此期間，SRI 6.5 的平均年化複合回報率為 -2.1%（其相同風險基準為 -7.6%），SRI 22 的平均年化複合回報率為 +0.1%（其相同風險基準為 -2.1%） ，SRI 36 的平均年化複合回報率為 +1.2%（其相同風險基準為 -7.6%）。上述數字乃扣除所有費用前的金額。往績表現並不保證未來回報。）

至於風險最低的 SRI 6.5 投資組合，則重點專注於固定收益資產，透過 ERAA® 的防禦性定位及針對短期債券的增持倉位，有助投資組合於過去兩年間（債券波動加劇的情況下）將虧損降至 -4.8%。 相比之下，其相同風險基準的虧損率高達 -16.7%。

有關更多 ERAA® 所管理的投資組合最新表現資訊，請瀏覽這裡。

ERAA® 偵測到經濟週期變回 “通脹型增長” 環境

ERAA® 發出訊號表示宏觀經濟環境再度變化。根據最新數據，經濟週期已從 “滯脹” 轉回 “通脹型增長” 狀態，也因此觸發我們為投資組合進行前瞻調倉。

隨新經濟環境顯示增長復甦，ERAA® 正將更多資金分配於 “可從經濟擴張環境中受益” 的資產類別 — 即增加股票及高收益債券的配置。

圖 4：經濟環境已從 “滯脹” 轉回 “通脹型增長” 狀態

StashAway 的宗旨是 “賦予生活富裕未來”，與你並肩長線創造更多財富，這也是我們自 2017 年投入服務以來致力不斷優化 ERAA®，於未來的幾個月甚至幾年，為客戶實現穩定的財富增長，滿足客戶的期望。

我們的投資框架將繼續依循 — 維持投資組合風險於指定水平同時應對當前經濟環境 — 的方式來管理投資組合。投資，本應如此。

釋義

現代投資組合理論 — Modern Portfolio Theory（MPT）

一種投資組合的建構方法，旨在於特定風險水平內實現最大回報，其關鍵在於創建多元化的投資組合。此理論重點關注不同資產類別之間如何相互發揮作用。

風險價值 — Value-at-Risk（VaR）

此指標用於估算投資組合於特定風險下及特定時間內的最大累計跌幅。以一年期 99% VaR 為 20% 計，即是於 12 個月內，投資組合內有 99% 其累計跌幅不超過 20%。

策略性資產配置 — Strategic Asset Allocation（SAA）

一種系統化的長線投資方式，旨在為不同資產類別建立目標配置，並定期調整以維持所需的經風險調整回報。

戰術資產配置 — Tactical asset allocation (TAA)

涵蓋一系列更積極的策略性投資管理方法，使用 TAA 的投資組合經理會根據市場機會及風險來調整資產配置。