8 月 CIO 投資思維：美經濟衰退或被高估 分析數據背後實況

揭示美國勞動力市場、前瞻性數據以及總統選舉下的經濟狀況！

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近期美國經濟數據疲軟 — 尤其是勞動力市場數據 — 再次引發投資者對全球最大經濟體可能陷入衰退的擔憂。

本月的 CIO 投資思維中，我們將深入分析數據以理解經濟下行的風險。我們認為美國在短期內陷入深度衰退的可能性依然較低，但即將到來的總統選舉依然充滿不確定性，可能令市場變得更波動。

重點摘要：

• 勞動力市場數據疲軟並不代表美國經濟衰退已成定局。儘管經濟狀況在 7 月觸發薩姆規則（Sahm rule；一項分析大市衰退的指標），但仔細分析其背後因素 — 失業率上升的原因主要是勞動力供應增強，而不是需求疲軟，部分短期因素如颶風 Beryl 也可能影響最新的美國就業報告。從大局而言，勞動力市場正在降溫而非正在崩潰。
• 其他前瞻性指標也表明經濟衰退並非迫在眉睫。除了不斷變化的市場消息外，失業率實際是滯後的經濟指標；相反從「 CEO 信心指數」（CEO Confidence Index）到金融壓力指標，這些更廣泛的前瞻性數據，我們認為美國經濟衰退不太可能發生。
• 選舉相關的不確定性也可能導致經濟數據疲軟。製造商評論，不少企業在選舉前收緊投資。此外，歷來總統選舉前期的市場波動性較高，一旦選舉結果明朗，市場就會回歸正常。然而，任何對選舉結果的爭議都可能導致企業和市場的不確定性持續。
• 選後製造業復甦可能持續，為企業盈利提供支持。隨著企業對選後經濟政策前景的確定性增強，我們預計製造業的復甦將繼續（正如我們在 2024 下半年市場展望中所陳述）。美聯儲開始減息也是一個正面的訊號，減輕不少企業及家庭的負擔。
  
• 總言之，未來幾個月市場可能波動加劇。原因是經濟數據有機會疲軟，而市場對這些數據的極為敏感，因而導致選舉前幾個月市場波動性加劇。
• 無論經濟環境如何，仍然有方法令你保持投資。我們的智能投資框架 ERAA® 顯示，經濟仍處於「通脹型增長」的環境中，為長線投資者提供了一個良好機會，將資產從現金轉向股票或更高收益債券。  

美國勞動力市場正在降溫，但說經濟衰退又言之過早

8 月初的市場回調歸因於 7 月份美國就業數據低於預期。該報告顯示失業率意外上升，就業增長顯著放緩。這讓市場預期美聯儲加快減息步伐，並進一步平倉「利差交易」。（延伸閱讀：StashAway 投資總監寄語 - 解讀近期市場回調）

市場的擔憂是有道理的，因為失業率上升歷來往往與衰退同時出現。投資者一直在引用薩姆規則（用於追蹤失業率升幅的指標，過去多次成功預示衰退的開始），而該指標在 7 月被觸發。（請參見本文末的釋義，了解更多術語解釋。）

然而在結論之前（即市場認為經濟衰退無法避免），我們有以下幾個觀點：

1. 勞動力供應增加成失業率上升的主因

當被問及美聯儲如何看待薩姆規則時，主席鮑威爾僅稱其為「一種統計規律」。的而且確，這個規則為一種統計觀察。雖然經濟學家透過這規則成功地識別過去的經濟，但至今仍沒有任何基本的經濟理論可保證它能夠預測未來。

​​事實上，這一規則源自美聯儲前經濟學家 Claudia Sahm，而她也撰文探討當前形勢與過去觸發點的不同之處。值得注意的是，Sahm 認為更強勁的勞動力供應變化（如移民增加）很大程度上解釋了此次失業率上升的原因。這點與以往主要由於勞動力需求減弱所導致的衰退有所不同。

最後，如下圖所示，薩姆規則的斜率較以往觸發時更為平緩。這與勞動力供應增加是失業率上升的主要驅動因素，而非需求急劇惡化的情況一致。

圖 1：薩姆規則於 7 月觸發，但並不代表經濟衰退即將出現（資料來源：StashAway，勞工統計局；註：陰影區域是美國經濟的衰退期）

2. 7 月的勞動力市場疲軟或與一次性事件有關

7 月的疲軟就業數據受到颶風 Beryl 般的一次性事件所影響（該颶風於 7 月初襲擊了美國南部）。

超過 40 萬人報告當月因惡劣天氣無法工作，該數字為 7 月平均值的 10 倍；而臨時裁員（其中失業者可能也與颶風有關）占失業人數增加的一半以上。

然而，更近期的數據（如 8 月份的每周初次申領失業金人數）則顯示數據較之前減少。

3. 失業率在上升但依然位於極低水平

即使衰退真的出現，也可能表現溫和。7 月的失業率從低位回升至 4.3%（去年失業率的最低點為 3.4%，為十年間的最低位）。

如下圖所示，在過去的衰退中，假如失業率為 4% 以下（例如 1953-54、1969-70、2001 及最近 2020 年），隨後的經濟下行相對較為溫和。

總言之，不僅僅是失業率的變化重要，水平也同樣重要。所以，與其說經濟崩潰，不如說當前數據表明勞動力市場和整體經濟正在降溫。

圖 2：美國失業率正在上升但幅度非常低（資料來源：StashAway，勞工統計局；註：陰影區域是美國經濟的衰退期）

前瞻性數據顯示經濟仍然穩健

除了預期數據中不斷變化的消息外，失業率其實算是一個的滯後指標 — 一般被認為是經濟衰退前下大部分人「不安地等待的最終結果」。

著眼其他前瞻性指標的話，美國經濟仍然穩健：

• 大量高頻消費與工業數據顯示，消費者仍在消費，商品仍在全球經濟中以相對健康的速度流動。  
• 就美國經濟諮商理事會（Conference Board）多位跨國 CEO 調查中，仍表明對經濟持謹慎樂觀態度，多數人並不預期美國經濟將陷入衰退。  
• 另一個層面上，全國獨立企業聯合會的中小企業調查顯示，樂觀情緒正在上升，並且回到了 2022 年初的水平。  
• 亞特蘭大聯儲（Atlanta Federal Reserve）的 GDP「即時預測」模型顯示，截至 8 月中旬，經濟仍以年化約 2% 的速度增長。
  
• 最後， 高盛的財務壓力指數顯示，財務壓力水平仍處於正常的歷史範圍內。這顯示近期市場波動對更廣泛經濟的影響有限。  

選舉的不確定性或會導致數據疲軟和市場波動

展望未來，我們認為與美國大選相關的不確定性或會令經濟數據更加疲軟。例如，最近的採購經理指數（PMI）顯示，訂單減少導致製造業經營狀況自去年 12 月以來首次出現惡化。

美國 S&P Global 綜合採購經理指數指出，這種暫時性的疲軟「與總統選舉前的消費和投資暫停有關」。新一屆政府的稅收和監管政策仍然充滿不確定性，令企業不得不推遲未來幾個月的商業計劃。

因此，儘管小企業的樂觀情緒正在增強，但從下圖可看出它們對政策環境的不確定性也在加深 —— 這種趨勢與以往總統選舉年的類似。

圖 3：小企業的的不確定性上升，情況與以往的選舉年相符（資料來源：StashAway，全國獨立企業聯盟；註：陰影區域為美國大選年）

同樣地，在美國大選前，市場波動性通常會加劇 — 尤其是當選舉結果存在很大不確定性。然而，當選舉結果出爐後，隨著經濟政策方向變得更加明確，市場通常會逐漸趨於穩定。

有鑑於過去幾個月政治形勢的變化，我們預計這一模式也將適用於本次選舉周期。不過，任何由選舉結果帶來的爭議都可能產生持續的不確定性，對企業和市場構成風險。

製造業在未來幾個月將恢復勢頭

展望未來，我們相信隨著經濟前景變得更加明朗，製造業增長的復甦可能在選後恢復。此外，美聯儲即將開始的減息周期應能在未來幾個月內減輕家庭和企業的財務壓力。

正如我們在 2024 下半年市場展望所述，製造業周期與企業盈利周期緊密相關。事實上，隨著製造業的復甦，每股盈餘（EPS）在最近幾個月已轉為正值，無論是按過去 12 個月還是未來 12 個月計算，盈利正增長與經濟狀況相符，兩者都依然處於相對健康的狀態。

圖 4：美國企業盈利持續增長，反映出經濟處於健康的狀況（資料來源：StashAway，Bloomberg；註：陰影區域是美國經濟的衰退期）

美國大選或會導致市場波動加劇，但重要的是要牢記基本經濟周期

綜合來看，數據表明美國近期出現經濟衰退的可能性不大 — 儘管即將到來的美國大選可能會在未來一段時間內對市場和宏觀經濟數據造成一定的干擾。

鑑於經濟數據可能走軟以及投資者對這些數據的敏感度增加，未來幾個月市場波動或會增加。（想了解更多關於美國大選對市場影響的資訊，請瀏覽 3 月 CIO 投資思維：美國選舉年的投資策略 — 別放大短期波幅）

最後，鑑於市場在未來幾個月或會持續波動，或許會讓投資者想要嘗試預測市場走勢。然而，只有穩握市場風浪，長線攤薄每股平均成本，減少投機風險，才會有機會從市場波動中獲利。如果想進行長期投資，僅記要保持冷靜、堅持計劃，讓時間成為你的盟友。

釋義

薩姆規則（Sahm rule）

由前美聯儲經濟學家 Claudia Sahm 研發的一項統計指標。該規則指出，如果失業率的三個月移動平均值較前 12 個月的最低水平上升 0.5 個百分點或以上，這或是經濟已經開始衰退的信號。

前瞻性 / 滯後性數據（Forward-looking/Lagging Data）

經濟指標有助於預測未來趨勢（前瞻性）或確認過去趨勢（滯後性）。前瞻性數據如消費者信心或企業訂單數量，預示即將開始的經濟活動；滯後性指標如失業率或企業利潤，反映過去的經濟活動。

高頻數據（High-Frequency Data）

更頻繁地收集和紀錄的經濟信息，頻率為每日或每週。例子包括信用卡交易或每週初次與連續申請失業救濟金的人數，這些數據能提供更即時的經濟見解。

「現值預測」（Nowcasting）

使用實時數據來估算當前經濟狀況的方法。與預測相似，但針對的是當前而非未來，即時提供當前的經濟狀況。

金融壓力指數（Financial Stress Index）

一個跟蹤金融市場整體壓力水平的綜合指標。通常結合多種指標，如波動率、債券利差和銀行業健康狀況等。