金融體系3月變天 押注美聯儲下步部署

拆解金融體系動盪對美聯儲的利率路徑有何影響，投資者又應該如何看待並提前部署。

這個 3 月對美聯儲而言可謂艱難，先是矽谷銀行（Silicon Valley Bank；SVB）倒閉，隨後金融體系動盪，一切使市場預期從加息轉向減息。

回顧這個月的事態發展，究竟會對全球最大經濟體、美聯儲加息行動及未來市況造成什麼影響？

3月份事態發展的成因是什麼？

本月初，高通脹依然比預期頑固，另一方面經濟增長亦超過預期，這讓市場意識到美聯儲需再上調終端利率預期（美聯儲加息週期的峰值利率）。

不過，才剛進入第 1 週就出現 SVB 倒閉事件，引發大眾對銀行體系穩定性的嚴重憂慮，可市場預期接下來出現巨大變化，期貨市場釐定美聯儲於 3 月 21 日至 22 日的會議上暫停加息，並從年中左右開始減息。

美聯儲為此迅速啟動緊急貸款計劃，先穩定銀行業的流動性及大眾對金融體系的信心，再於近期議息會議公佈繼續加息 25 個基點，清楚表明抗通脹依然是其首要任務。

利率軌跡：美聯儲與市場的預期落差

於 3 月的會議上，美聯儲釋出 2 個有關利率軌跡的重要訊號：

• 首先，預期終端利率將維持於 5.1%，而目前的聯邦基金利率維持於 4.75% 至 5% 之間，表示美聯儲將會再度加息 1 次。另外，銀行界持續動盪令經濟體收緊可用資金，經濟因此放緩 。部分經濟分析師預計，資金收緊狀況相當於美聯儲加息 25 至 50 個基點。
• 其次，通脹率仍遠高於美聯儲 2% 目標。主席鮑威爾便在近期的會議上推翻減息的可能性，並重申 — 如有需要，未來會繼續加息，幅度甚至可能超過預期。

當然，市場對此並不買賬，而部分市場指標更表明未來幾個月美聯儲將會減息，從市場角度而言：

• 聯邦基金期貨釐定美聯儲將於 6 月開始減息，到 12 月時的隱含利率約為 4.1% 。
• 截至 3 月底，10 年期美國國債的年化收益率已從月初逾 4% 跌至約 3.5%，反映經濟增長放緩及通脹放緩的訊號。
• 「近期遠期殖利率利差」（Near-Term Forward Spread）表明美國國債的｢最近 3 個月｣與 ｢18 個月預期｣的收益率差距下跌超過 100 個基點，而這項指標備受鮑威爾密切關注。

促使美聯儲減息的因素是什麼？

美聯儲在近期議息會議上表明，央行仍將控制通脹視為重中之重，而現時的通脹率仍遠高於美聯儲目標的 2 倍多。

那麼，市場對於美聯儲減息的預期是否言之尚早？怎樣才會使美聯儲落實減息？

因素（一）：若經濟迅速衰退，美聯儲便可能減息

如經濟增長在未來幾個月出現大幅下滑，便有機會驅使美聯儲減息，而導致這情況出現的方式之一就是銀行體系動盪以致貸款準則收緊，使企業或個人更難獲取貸款，進一步拖累經濟增長。

事實上，於過去幾個季度，銀行已持續收緊貸款準則，令借貸變得越趨困難。根據美聯儲今年初就高級貸款官員的調查顯示，約 45% 受訪銀行收緊了各種規模的企業貸款標準，這趨勢跟歷史上的經濟衰退前期訊號一致，至於個人貸款更是難上加難。

這樣看來全球經濟是有可能陷入衰退。雖然美聯儲預期今年經濟會出現 0.4% 的溫和增長，但仍少於去年 12 月預期的 0.5%。鑒於今年初的第 1 季度增長相當強勁，這意味未來幾個季度（可能於下半年）將出現相對迅速的放緩情況。

而部分市場指標更表明未來出現經濟衰退的可能性正在增加，例如紐約聯邦儲備銀行的指標便預期未來 12 個月出現經濟衰退的可能性為 55%，彭博調查則顯示同期發生衰退的可能性為 65%。

當然亦有意見表明經濟衰退未必已成定局，例如高盛認為勞動力市場復甦的可能性為 35%。

隨著經濟放緩，通脹自然隨之下降 — 這也是美聯儲的目標。但除非再次出現重大市場衝擊，否則未來幾個月內不太可能出現通脹急劇下降的情況，所以美聯儲短期內不可能減息，否則會出現其他更嚴重的經濟問題。

因素（二）：如果金融體系動盪升級加劇危機，美聯儲也可能減息

雖然，美聯儲與美國政府已為銀行業界提供援助資金，但危機尚未過去，而美聯儲自去年 3 月至今，持續加息 450 個基點依然影響全球經濟體。我們無法預測最壞的情況可以多壞，但任何金融體系上危機跡象都可能會導致美聯儲落實減息決定。

如美聯儲減息，將對各資產類別造成什麼影響？

縱觀所有因素，預期美聯儲減息仍言之過早，而過去 1 個月更清楚表明未來市況仍有機會出現巨大變化。

為應對未知之數提前做好部署，就是回顧歷史表現，了解各種資產類別對過往減息時的反應.

回顧自 1970 年起 21 個美聯儲在放寬週期時的分析表明：在第 1 次減息後（或約 1 個月後），所有主要資產類別的回報率中值在歷史上一直持平至略微為負。

但如上圖所示，各個資產類別的表現會隨時間反彈，一般先由債券引領復甦，股票緊隨其後，由此可反映投資的關鍵在於著眼大局，按計劃做長線投資，維持投資組合的多元性以應對市場起伏。

延伸閱讀：美聯儲多面施技權衡 將如何影響經濟環境

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